عزّز خطاب Kevin Warsh في جاكسون هول قوة الدولار الأمريكي، على الرغم من أن المتداولين حاولوا في البداية شراء الأصول ذات المخاطر العالية بشكل مكثّف. ارتفع الدولار لأن الرسالة الأساسية في تصريحاته كانت أكثر تشدداً مما كانت تتوقعه الأسواق. وبحسب Warsh، ينبغي أن يظل التركيز الأساسي لـ Fed الآن منصبّاً على الأسعار، وهو غير مقتنع بأن التحسّن في بيانات التضخم خلال الصيف يعكس نقطة تحوّل حقيقية في الاتجاه العام.

كانت تقييماته للاقتصاد لافتة بشكل خاص. قال Warsh إنه انبهر بالبيانات الأوسع نطاقاً التي تعززت في رأيه، وقدم حججاً محددة. فالإنفاق الرأسمالي للشركات يرتفع بسرعة؛ إذ بلغ معدل النمو السنوي في الاستثمار بالمعدات والأصول غير الملموسة نحو 9%، وهو الأعلى منذ 2021، ويمكن عزو أكثر من نصف هذه الزيادة هذا العام إلى التوسع في بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. وارتفعت أرباح شركات مؤشر S&P 500 بأكثر من 20% على أساس سنوي، في حين تجاوزت الهوامش مستوياتها التاريخية. هذا هو الأساس للاستنتاج الرئيس الذي يجعل الخطاب يحمل ميلاً تشدّدياً.

قال Warsh إن أسواق الائتمان تُظهر إشارات محدودة على أن السياسة تكبح النشاط، مضيفاً أنه باستثناء قطاعات معينة مثل الإسكان والزراعة، حيث تبدو الضغوط واضحة، سيكون من الصعب وصف الأوضاع المالية الأوسع بأنها تقييدية. وكما أشرنا سابقاً، فهذا هو نفس المنطق الذي يستخدمه المسؤولون متشدّدو الموقف داخل مجلس الاحتياطي الفيدرالي، بمن فيهم Jeff Schmid، وقد ظهر أيضاً في محضر اجتماع البنك المركزي الأوروبي لشهر يوليو.

منهجية Warsh في قياس التضخم تستحق أيضاً الانتباه لأنها تفسر تشكّكه. يبلغ معدل التغير السنوي لمؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي PCE نحو 3.7%، في حين يصل المعدل لستة أشهر إلى 4.1%. ولتقدير الاتجاه الأساسي، يقوم بتفكيك 199 مكوّناً فردياً من مكونات المؤشر: خلال الاثني عشر شهراً الماضية، سجّل 54% من السلع والخدمات في السلة نمواً في الأسعار بأكثر من 3%، وهو مستوى أدنى بكثير من الذروة التي تلت الجائحة عند نحو 77%، لكنه أعلى بكثير من المستوى الاعتيادي البالغ 32% الذي ساد خلال العقدين السابقين للجائحة. وخلال الأشهر الستة الماضية، بلغ الرقم 49%. بعبارة أخرى، ما زال ضغط الأسعار واسع النطاق وليس محصوراً في مجالات محددة.

كان تقييمه لأوضاع التوظيف أكثر هدوءاً بكثير. وصف Warsh معدل البطالة البالغ 4.1% بأنه منخفض وفقاً للمعايير التاريخية، واعتبر متوسط مطالبات إعانة البطالة لأربعة أسابيع مؤشراً آنياً موثوقاً من الناحية التجريبية، لا يزال قريباً من أدنى مستوياته خلال عدة عقود. وفسّر ضعف نمو الوظائف في جداول الرواتب على أنه ظاهرة هيكلية: فعندما يكون نمو عرض العمل بالكاد قائماً، سيكون نمو الوظائف الشهري بطبيعته منخفضاً. والاستنتاج واضح: في رأيه، سوق العمل منسجم مع حالة التوظيف الكامل، ما يعني أنه لا يوجد ما يبرر تيسير السياسة من زاوية سوق العمل.

الشق المؤسسي من الخطاب يستحق الانتباه أيضاً، لأن Warsh عملياً طوى صفحة استخدام أداة التوجيه المستقبلي. فعند تقديمه هيكل ملاحظاته، مازح قائلاً إنه يمكن وصفه بأنه خطة أو خارطة طريق، لكن ليس توجيهاً مستقبلياً. وأكد أن الشفافية في التواصل بشأن القرارات المستقبلية ليست فضيلة في حد ذاتها، وأن استخدام التوجيه المستقبلي، الذي أُدخل خلال الأزمة المالية، قد استنفد فائدته. ووصف مخاطر الاعتماد المتبادل بين البنك المركزي والأسواق بأنها مشكلة "قاعة المرايا": فإذا اعتمدت الأسواق بشكل مفرط على توجيهات الاحتياطي الفيدرالي، واعتمد الاحتياطي الفيدرالي على أسعار السوق، يصبح الجميع أكثر عمى تجاه التطورات الجديدة وأكثر عرضة لارتكاب الأخطاء.

بلغت ذروة الخطاب في إقرار مباشر بتحمّل المسؤولية. قال Warsh إن هناك إشارة واحدة لا يمكن لأحد أن يغفلها: تقع مسؤولية 65 شهراً من التضخم المرتفع باستمرار بالكامل على عاتق البنك المركزي. ثم عرض شرطه لمزيد من التحرك: يجب أن يكون الاحتياطي الفيدرالي واثقاً من أن التضخم الأساسي يتحرك بوضوح وبسرعة كافية نحو الهدف. وإلا فإن هناك عملاً لا يزال يتعين القيام به.

كما أشرنا أعلاه، جاء رد فعل الدولار على شكل ارتفاع مقابل الأصول ذات المخاطر، لأنه لا يوجد أساس في الأجل القريب لسردية تميل إلى التيسير.

تشير الصورة الفنية الحالية لزوج EUR/USD إلى أن على المشترين الآن التفكير في اختراق مستوى 1.1598. وحده ذلك سيسمح باستهداف اختبار مستوى 1.1620. ومن هناك سيكون من الممكن الوصول إلى 1.1639، لكن تحقيق ذلك من دون دعم من اللاعبين الكبار سيكون صعباً. وعلى الجانب الهابط، أتوقع أن يكون أي طلب شرائي جاد فقط بالقرب من 1.1572. وإذا لم يظهر مشترون هناك، سيكون من الأفضل انتظار قاع جديد عند 1.1554 أو فتح مراكز شراء من 1.1534.

وتُظهر الصورة الفنية الحالية لزوج GBP/USD أن على مشتري الجنيه الاسترليني اختراق مستوى المقاومة الأقرب عند 1.3551. وحده ذلك سيسمح بالتحرك نحو 1.3574، وفوقه سيصبح تحقيق مزيد من التقدم أكثر صعوبة. والهدف الأبعد هو منطقة 1.3596. وفي حال الهبوط، سيحاول البائعون انتزاع السيطرة عند 1.3527. وإذا نجحوا، فإن كسر هذا النطاق سيوجه ضربة قوية للمشترين ويدفع زوج GBP/USD نحو القاع عند 1.3502 مع احتمال التمدد إلى 1.3475.